Výnos jednoho indexu neukazuje situaci na celém trhu
Jak se vyvíjely kapitálové trhy v prvním pololetí tohoto roku? A co je důležitější než samotný výnos?
Za prvních šest měsíců tohoto roku americké akcie nejprve výrazně klesly a následně se vrátily k růstu. Pozornost investorů se přesunula od několika největších technologických společností k firmám, které budují infrastrukturu pro další rozvoj umělé inteligence. Menší americké společnosti se po několika slabších letech vrátily do hry. V private creditu se začaly naplno ukazovat rozdíly mezi kvalitními a slabšími správci. A u Evropy jsem dnes opatrnější, než jsem byl na začátku roku.
Některé příležitosti a rizika, která jsem předvídal v lednu, se v průběhu prvního pololetí proměnily. Které teze se nepotvrdily zcela podle očekávání a jak na to reagujeme v Sušánka & partneři?
AI nezmizela. Přesunula se o patro níž
Na začátku roku jsem upozorňoval, že americké akcie vstupují do roku s minimálním prostorem pro zklamání. Únor a březen tuto tezi prověřily v praxi, když hlavní americký index S&P 500 ztratil od svého lednového maxima téměř desetinu hodnoty. Do konce června však pokles dorovnal a první pololetí uzavřel přibližně deset procent v plusu. Na první pohled jde o další úspěšné období. Pod povrchem samotného indexu se ale odehrála zásadní strukturální proměna.
Dominance takzvané Magnificent Seven, která v předchozích letech táhla americký trh a jejíž růst často zastínil vývoj ve zbytku trhu, v prvním pololetí oslabila a tato skupina jako celek za širším trhem zaostávala. Více se dařilo výrobcům čipů, pamětí, elektrických zařízení a společnostem zapojeným do výstavby datových center. Pozornost investorů se totiž začala přesouvat od několika nejznámějších technologických značek k firmám, které dodávají to, bez čeho se další rozvoj umělé inteligence neobejde. Právě společnosti dodávající tuto fyzickou infrastrukturu patřily v prvním pololetí mezi hlavní vítěze.
Menší firmy se vrátily do hry
Současně se do hry vrátily menší americké společnosti, které byly v předchozích letech ve stínu největších firem. Index menších firem sledovaný společností Morningstar přidal za první pololetí přibližně 14 procent, což představuje jeho nejlepší první polovinu roku za posledních třicet let. I po tomto růstu zůstávají menší společnosti v řadě ukazatelů oceněné příznivěji než tržní giganti.
To je důležitá změna. V posledních letech si investoři zvykli, že největší společnosti rostou nejrychleji, vydělávají nejvíce a současně jsou považovány za nejbezpečnější. Rok 2026 zatím připomíná, že velikost sama o sobě není investiční strategií. Kapitál se začal rozšiřovat do dlouho přehlížených částí trhu. Lednová teze, že se příležitosti začnou postupně přesouvat mimo několik největších technologických jmen, se tedy zatím potvrzuje.
U private creditu se ukazuje kvalita výběru
V segmentu private creditu nastává období, které jsme dlouho předvídali. Přibývá firem s problémy se splácením, roste počet restrukturalizací a v některých částech trhu dosáhla míra problémových úvěrů rekordních hodnot. Některé open-ended fondy čelí zvýšenému tlaku na výběr peněz a část žádostí investorů přesouvají do dalších období.
Není to důkaz, že private credit jako celek nefunguje. Znamená to, že pod jedním názvem mohou být ukryty velmi rozdílné investice.
V této třídě aktiv máme alokovanou část majetku některých klientů. Podle dosavadního reportingu zde zatím nevidíme problémy. Rozhoduje, komu fond půjčuje, kolik dluhu firma nese, jak stabilní má příjmy, jak kvalitní je zajištění a jaké postavení má věřitel v případě problémů. V Sušánka & partneři preferujeme fondy, které půjčují větším a zavedenějším společnostem. Současně se zaměřujeme na seniorní, převážně zajištěné úvěry. To znamená, že při problémech dlužníka stojí věřitelé při splácení před ostatními investory.
Ani seniorní postavení ale riziko neodstraňuje. Stejně důležitá je zkušenost správce s horšími obdobími, množství dluhu ve financovaných firmách, podmínky jednotlivých úvěrů a schopnost správce včas zasáhnout. V období levných peněz a ekonomického růstu může vypadat dobře téměř každý úvěrový fond. Skutečná kvalita správce se však ukáže až tehdy, kdy část dlužníků přestane své závazky zvládat. Právě takové období nyní přichází.
Opatrnost v Evropě je na místě
U evropského trhu jsem opatrnější, než jsem byl na začátku roku. Původní předpoklad rychlejšího oživení evropského průmyslu se naplňuje jen částečně. Evropa zůstává výrazně citlivější na cenu dovážených energií než Spojené státy. Vyšší náklady na energie dopadají na domácnosti, průmyslové podniky i celkovou konkurenceschopnost evropské ekonomiky.
Evropská centrální banka pro rok 2026 predikuje růst eurozóny na úrovni pouhých 0,8 % a očekávání rychlého snižování úrokových sazeb se rozplynula. Peněžní trh dnes počítá spíše s delším obdobím vyšších sazeb. Evropa tak znovu řeší nepříjemnou kombinaci slabšího růstu a zvýšených inflačních tlaků. Lepší vyhlídky mají firmy napojené na obranu, energetiku, infrastrukturu, automatizaci nebo modernizaci průmyslu. Ostatní společnosti zůstávají pod tlakem drahých vstupů, slabší domácí poptávky a pomalého hospodářského růstu.
Evropskou expozici proto v Sušánka & partneři stavíme velmi selektivně. Vybíráme konkrétní obory, společnosti a správce, u nichž vidíme skutečný prostor pro růst nebo provozní změnu. Část těchto příležitostí hledáme také na privátních trzích.
Široký index není tak rozložený, jak se zdá
Dvě skutečnosti považuji za důležitější než samotný výnos za první pololetí. První je koncentrace amerického trhu. Index S&P 500 sice obsahuje pět set společností, ty ale nemají stejnou váhu. Čím je firma větší, tím větší vliv má na pohyb celého indexu. Sedm největších společností dnes tvoří přibližně třetinu jeho hodnoty.
Investor tak může mít pocit, že nákupem jednoho indexu rozložil peníze mezi pět set různých firem. Ve skutečnosti však významnou část kapitálu vložil do několika největších společností a nepřímo také do jednoho velkého investičního cyklu – rozvoje umělé inteligence. Zisky amerických firem rostou i mimo největší technologická jména. Velká část celkového růstu ale stále pochází z firem navázaných na čipy, datová centra, energetiku a investice do umělé inteligence.
Část hodnoty vzniká ještě před burzou
Druhou důležitou změnou je ocenění některých částí private equity, tedy přímého vlastnictví neveřejně obchodovaných firem.
Podle dat Partners Group se zavedené americké společnosti při buyout transakcích aktuálně nakupují přibližně za dvanáctinásobek jejich provozního zisku. Na vrcholu roku 2021 to byl více než čtrnáctinásobek. Současně se výrazně rozevřel rozdíl mezi oceněním těchto transakcí a oceněním velkých veřejně obchodovaných společností. Podle stejného zdroje je tento rozdíl největší za posledních patnáct let. Ukazuje to, že v některých částech privátního trhu dnes existují příznivější vstupní podmínky než před několika lety.
Část hodnoty, kterou investor dříve získával až po vstupu firmy na burzu, navíc stále častěji vzniká už během jejího soukromého vlastnictví. Firmy zůstávají neveřejné déle a řadu významných etap svého růstu absolvují ještě před případným uvedením akcií na burzu. Samotná nižší vstupní cena však nestačí.
U private equity musí kvalitní správce firmu během vlastnictví skutečně zlepšit. Musí zvýšit její efektivitu, rozšířit ji na nové trhy, pomoci vedení, provést vhodné akvizice, zavést nové technologie a postupně zvýšit její ziskovost. Výnos nemůže dlouhodobě vznikat jen tím, že se firma koupí draze a později prodá ještě dráž. To je podle mého názoru jedna z nejdůležitějších změn současného private equity trhu. Po letech levného financování a rostoucích ocenění se znovu vrací důraz na skutečnou práci s firmou.
Současně je nutné respektovat omezení těchto investic. Peníze jsou v nich zpravidla uloženy na delší dobu, ocenění se mění méně často a výsledek výrazně závisí na kvalitě vybraného správce. Právě proto se nestačí rozhodnout pouze mezi veřejným a privátním trhem. Důležité je určit, jakou roli má každá část majetku v celkovém systému rodinného kapitálu.
Poučení z prvního pololetí roku 2026
První pololetí nepotvrdilo, že by měl investor opustit veřejné trhy a přesunout všechen kapitál do privátních investic. Potvrdilo ale, že nestačí sledovat výnos jednoho indexu a považovat jej za obraz celého trhu. Menší firmy mohou růst rychleji než ty největší. Průmysl může překonat technologie. Dvě investice označené jako private credit mohou mít zcela rozdílnou úroveň rizika. A na privátních trzích lze nalézt společnosti a příležitosti, které na burze jednoduše dostupné nejsou.
Cílem není uhodnout jednoho vítěze. Smyslem je navrhnout robustní architekturu rodinného kapitálu tak, aby nebyl závislý na jednom trhu, několika společnostech, jedné měně, jedné bance ani jednom zdroji výnosu. Dobře postavené portfolio nemá fungovat pouze tehdy, když se daří akciím. Musí zohledňovat také likviditu rodiny, budoucí výdaje, měnová rizika, inflaci, úvěrové závazky, privátní investice a způsob, jakým má být majetek jednou předán další generaci. To je rozdíl mezi nákupem jednotlivých investičních produktů a skutečným řízením rodinného kapitálu. Nejde pouze o to, kolik portfolio vydělá v jednom roce. Jde také o kontrolu, kontinuitu a schopnost rodiny zachovat si možnost rozhodovat se i ve chvíli, kdy se okolní podmínky změní.
Tři otázky do konce roku
Svět je dnes strukturálně jiný než před deseti lety. Každý majitel významného kapitálu by si proto měl položit tři základní otázky:
- Neztrácí vaše nealokovaná hotovost hodnotu rychleji, než si v současném inflačním prostředí připouštíte?
- Prošlo vaše současné portfolio reálným krizovým obdobím, nebo těžilo pouze z předchozích růstových let?
- Máte portfolio poskládané tak, aby dokázalo generovat stabilní výnosy i v cyklu, který teprve přichází?
Odpovědi na tyto otázky nejsou univerzální. V Sušánka & partneři vás jimi rádi provedeme.
Společnost In Investments a.s., se sídlem K Moravině 1871/7, 190 00 Praha 9, IČ: 03002578 (dále jen Společnost) je obchodníkem s cennými papíry ve smyslu ust. § 5 zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve znění pozdějších předpisů. Společností poskytované informace jsou určeny výlučně pro informativní účely a nelze je považovat za formu reklamy, nabídky nebo doporučení nákupu či prodeje investičních nástrojů ani za žádný druh investičního či jiného poradenství. Zhodnocení, výkonnost či jiné parametry dosažené jednotlivými investičními nástroji v minulosti nemohou v žádném případě sloužit jako spolehlivý ukazatel či záruka budoucího zhodnocení, výkonnosti či jiných parametrů takovýchto nebo obdobných investičních nástrojů.
Investičně poradenská společnost Sušánka & partneři a.s. se sídlem Na Perštýně 342/1, 110 00 Praha 1 IČ: 02029014 DIČ: CZ02029014 je vázaným zástupcem obchodníka s cennými papíry IN Investments a.s.
S investicí na kapitálovém trhu je vždy spojeno riziko kolísání hodnoty a návratnost původně investovaných prostředků není zaručena. Ačkoliv veškeré Společností zveřejněné informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Společnost považuje za důvěryhodné, Společnost neposkytuje žádnou záruku jejich úplnosti či přesnosti a nepřebírá odpovědnost za ztrátu nebo škodu způsobenou použitím těchto informací.
